我們在2023年1月份預期，儘管交易減少且房屋存量低迷，美國市場今年大致上將呈現橫向交易的狀態，同時具備韌性。到目前為止，我們的預期大多已經實現，根據CoreLogic Case-Shiller的數據，美國房價僅從2022年6月的高峰下降了3%，而最近的數據表現良好。

過去一年抵押貸款利率急劇上升，衝擊負擔能力，導致需求下降。然而，由於許多潛在賣家現有的抵押貸款受益於處於歷史上低水位的利率，供應也在下降，使他們按兵不動。在美國大部分地區房屋嚴重短缺的背景下，很可能會支撐房價。

挑戰依舊存在。美國的負擔能力仍處於自1990年代以來的最低水平。在負擔能力最為緊繃且疫情期間房價漲幅最為極端的地區，例如西岸和部分山區，可能會出現更顯著的價格調整。

然而，考量房屋存量持續受限，以及相對活躍的市場交易，儘管利率較高，相較於前幾個月，房價上漲現在更有可能帶來出乎預料的利多（儘管並非我們的基本情景）。抵押貸款利率即使在大幅上升之後，仍與歷史水平保持一致，若伴隨著利率下降，輕微的經濟衰退可能會改善負擔能力。從投資的角度來看，我們認為優先抵押證券普遍仍具吸引力。

房屋存量維持在低位，交易活動正在回暖

房地產市場是高度季節性的，這使得春季市場的動態尤為重要。根據美國房地產經紀人協會的數據，3月份現有待售房屋的存量仍低，為87萬套。隨著房屋銷售量到從12月份的400萬套低點，上漲到經季節調整後的年化銷售440萬套，庫存月數已經回落到三個月以下；歷史上，這樣的水平在通常預示著房價上漲。

這一趨勢與其他數據一致，顯示自12月份抵押貸款利率升至7%以上以來，情況有所改善。新房和待售房屋的銷售也從非常低的水位逐漸改善。由CoreLogic國家指數和聯邦住房金融局指數衡量的房價也開始再次上升（見圖1）。雖然我們曾指出不要過度解讀僅僅幾個月的數據，但整體軌跡已從去年秋季的低迷水平中改善。

基於房源數據的前瞻性交易活動，自去年10月的低點以來有所上升。房屋建商也顯示訂單有所增加。總體而言，供需圖顯示現有房屋存量的供應低於2018-2019年約30%，同時租賃房源減少，而家庭組成保持正常。在一般的環境下，這樣的組合對房地產市場來說將是一個強烈的正向因素。此外，新房銷售（見圖2）顯示購買房屋的意願和能力仍然強勁。

解決負擔能力危機

儘管與抵押貸款利率仍高於去年，但這些更為正面的數據可能出乎預料。根據Bankrate的數據，截至2023年5月2日，美國30年期抵押貸款利率平均為6.88%。然而，從歷史的角度來看，6%左右的抵押貸款利率是較常見的，比2%-3%範圍內的利率要正常得多。

在美國的不同地區，負擔能力的差異一直很大。例如，加州一直以來支付的住房成本佔收入的比例高於該國的其他地區。由於大部分地區的負擔能力仍然優於疫情前加州的水平，代表在許多地區，屋主住房成本佔收入的比例尚未達到最大值。

在這個框架下，負擔能力成為有效的當地房價上限，如加州和太平洋西北地區等地區的房價可能會持續調整，達到更永續的水平。與此同時，在該國其他地方，屋主可能會去適應負擔能力的下降，將更大比例的收入用於住房成本。

此外，雖然負擔能力通常是根據當前的抵押貸款利率來估算，但很可能有一群潛在的購房者認為當前的利率是暫時性的，並期望受益於疲軟的房地產市場，以更低的利率再融資。

在不確定的條件下謹慎且樂觀的展望

我們認為有理由謹慎看待房價走勢。如果利率再次上升，抵押貸款利率再次升至7%以上，可能會迅速抑制近期房地產交易的上升。雖然現在多數抵押貸款是由非銀行機構發放的，我們不認為最近的銀行危機會顯著影響信貸可用性，但我們必須考慮到今年稍晚若經濟出現衰退的可能性，這將影響消費者情緒和整體房地產市場。

然而，在我們經濟學家預期的基本情境下，原先輕度的經濟衰退若面臨更大的衰退風險（更多細節請見我們最新的週期市場展望報告《市場脆弱，債券強韌》），由於消費者的資產負債表仍健康，對房地產的影響應該有限。此外，如果經濟衰退伴隨利率下降，無論是透過聯準會降息或是市場推高債券價格，它可能會成為一個正向因素，因為它可能會緩解負擔能力的問題。

在投資啟示方面，我們持續在受美國住宅抵押貸款支撐的優先債務中看到投資價值，並可能會繼續從具韌性的房地產市場中受益。我們認為房地產市場展望改善、初始貸款對價值比率低，以及利差擴大的因素交織下，受住宅房地產支持的證券化信用成為一個具吸引力的投資機會。