日本央行（BOJ）已告別其負利率（NIRP）、殖利率曲線控制（YCC）以及量化質化寬鬆（QQE）政策，宣告貨幣寬鬆時代的結束。這讓日本債市邁向正常化，為過去十年持謹慎態度的投資人帶來新的投資機會。

從NIRP、YCC和QQE轉型的時機已到

日本央行從一個結合NIRP、YCC和QQE這種複雜且過度寬鬆的立場，轉變為0%–0.1%的正政策利率、更簡單的作法，並非意料之外。基本面提供了支持，且早在日本央行會議前就已廣泛地流傳了轉變的消息。

日本的通膨預期已經在很大程度上被重新錨定在正水平。全球通膨受到疫情推升、日元疲弱，加上各國央行政策分歧，使日本擺脫對通縮的既定預期，並提供日本央行讓其僵化政策退場的機會。

日本央行的會前溝通強調了其將維持寬鬆的政策立場，包括繼續購買政府公債。這種謹慎的升息策略，目的是在管理債券殖利率揚升的同時避免市場混亂。

日本的新通膨前景

日本央行在3月19日公布的政策變化大多在預料之內，應該只會對市場造成短期的微幅影響。然而，中長期的影響可能是重大的，因為日本央行政策變化的潛在規模或許會超出金融市場目前的預期。

一個關鍵的問題是，疫情後的日本趨勢通膨率將穩定在哪個水平。儘管日本通膨已趨緩，且有機會更進一步地緩和，但我們相信該國通膨如果不是2%的話，很可能就會落在1點多。這標誌著過去三十年通膨走勢在0%的趨勢已經結束。

新的基線代表了勞動力市場和企業定價行為的結構性轉變。在安倍經濟學（2012-2020）時代，勞動參與率的增加暫時緩解了勞動力的下降；目前，勞動力的進一步改善則受到限制。全球通膨的影響，加上日元貶值，已成為通膨預期、企業價格，和工資訂定顯著轉變的主要催化劑。儘管日本央行2%的通膨目標仍難以實現，但該國的勞動力僵固且生產力低，通膨回落到0%似乎也不太可能。

新通膨前景下的日本央行政策

儘管日本央行重申了其對2%通膨目標的承諾，但我們認為，日本央行不太可能無限期地維持寬鬆的貨幣政策以實現2%目標。對一個經濟成長潛力較低的國家而言，一個更實際的方法可能是將1%–2%的通膨範圍作為現實目標。日本央行的資產負債表擴張到GDP的120%左右，僅貢獻了部分的通膨，卻導致了各種經濟和市場的扭曲。鑑於當前的政治格局，雖然非正式地調整通膨目標在政治上可能會有點敏感，但並非做不到。

日本央行未來的方向取決於，在不具刺激性和限制性的政策下，所估計的實質中性利率水準。假設保守的估計為-0.5%，日本央行可以逐漸將其政策利率調升至接近1%–略高於目前市場預期的水準–以達到與調整後通膨目標範圍1%–2%一致的中性立場。

日本央行的中期政策調整可能會涉及縮表與升息。儘管全球經濟放緩和其他主要國家央行的降息可能帶來潛在的逆風，但日本央行已準備逐步且堅定地縮減其異常龐大的資產負債表。

投資展望

對於投資人而言，隨著日本央行持續調整政策，以及政府公債重新回到市場上，日本債市應該開始提供更高的風險溢酬和適度的較高殖利率。隨著新的、不斷演變的政策立場反映在市場上，在這個波動性增加的時期，主動式管理將透過日本債券和利率交換市場的無效率性，獲得戰術性的投資機會。

然而，從結構上來看，日本投資人通常僅持有少量日本債券；有鑑於較高的殖利率水準，他們應該隨著時間的推移考慮增加配置。儘管我們預期債券殖利率將微幅上揚，但殖利率曲線的軌跡應會是漸進變化地。日本和全球的債券殖利率具相關性，隨著主要國家央行今年準備開始降息，日本國內任何殖利率的急遽波動都可能引來央行的介入。陡峭的殖利率曲線支撐日本債券的正報酬，隨著時間的推移，應當會替債券持有人提供對抗殖利率上升的緩衝。我們不預期日本投資人對全球市場動態產生顯著影響。日本債市的國內資金流入將上升，但我們不認為這些投資人將急於拋售外債以換取日本存續期間。日本投資人擁有充足的日元流動性以供國內配置，且為了對潛在的經濟衰退避險，對美國存續期間有顯著的需求。

總的來說，日本央行的政策演變應會為日本債市迎來正常化的時代，吸引過去十年來猶豫不決的投資人以更高的殖利率進行投資。