握市場進出點極為不易,但是從長期歷史的角度來看,債券市場投資價值已再度浮現。PIMCO集團投資長艾達信(Dan Ivascyn)與全球產品策略團隊主管施百麗(Kimberley Stafford)在以下問答集探討當前的投資環境。

Stafford: 可否請您分享目前PIMCO投資委員會正在探討的主題?

Ivascyn: 過去兩年,我們探討的主題大多圍繞在通膨議題上。如今,我們開始思考各國究竟該如何在「保經濟」與「抗通膨」之間做出重大抉擇。我們花不少時間討論經濟衰退的風險、經濟成長大幅趨緩的可能性、以及對主要產業的影響。

Stafford: 您如何解讀近來市場經歷的歷史性賣壓?

Ivascyn: 過去這段時間,幾乎所有金融市場同步陷入歷史性賣壓。儘管沒有人想要看到這種情況,但賣壓也造就龐大的投資機會。現在固定收益市場已成為買方市場,比起過去10年可謂有過之而無不及。因此,現在我們花更多時間討論實際可執行的交易題材。

Stafford: 您如何看待固定收益市場的前景?各產業的前景有何差異?

Ivascyn: 短時間內,固定收益市場的前景充滿高度不確定性-其實股市、原物料、加密貨幣、與其他資產類別也是如此,但是至少固定收益市場投資價值逐漸回升。倘若您和PIMCO一樣,認為未來幾年央行終將能把通膨壓低至目標水準左右,此時布局固定收益市場可望擁有更高的報酬潛力。

這一點十分重要。當然,沒有人能夠精準掌握進出場的時間點,但是我們對於利率水準普遍抱持更加正向的看法。儘管市場波動性令人難以消受,但是波動性亦為各個產業創造具吸引力的收益機會,而不需大幅犧牲投資的信用品質。

以非常高品質的投資等級債券為例,目前的報酬率動輒都有4%到5%左右,有時甚至高達6%。假設通膨未來真能回到2.5%或3%的水準,現在債市的投資價值比先前都還要來得更有吸引力,這也是為何債市再次出現暌違已久的樂觀情緒。

Stafford:我們如何看待信用債市的前景?

Ivascyn:每當經濟衰退的風險攀升,投資人必須非常審慎地看待信用資產。儘管目前信用市場普遍具備相當強勁的體質,當前最大的挑戰還是在於通膨。通膨迫使各國在經濟較低成長的環境下緊縮政策。但上一次發生經濟衰退而政府未祭出大規模刺激政策的年代已經十分久遠了。

過去10年,許多人為了提高投資回報而重押信用資產,部分低評等信用債或是私募市場公司債的規模因此大幅成長,部分信用資產的基本面也因此惡化。我們必須審慎看待此類信用資產,尤其是那些尚未經歷修正走勢的私募信貸。

相較之下,家庭信貸、資產擔保證券、不動產抵押貸款證券、銀行信貸、或是金融機構債券的體質仍具韌性且利差相當具有吸引力。

Stafford: 您在公開與私募市場分別看到哪些投資機會呢?

Ivascyn: 目前公開市場可謂是買方市場。我們在公司債、甚至是金融機構債券身上看到許多具吸引力的投資機會,且即便在波動更加劇烈的經濟環境下,這些債券料將維持相當強勁的韌性。因此,我們認為投資人可佈局品質較高的投資等級債券,藉此提升潛在的收益來源。高評等銀行票據就是其中之一。此類銀行票據的殖利率較國庫券高出1.5%、甚至2%。

此外,我們認為機構抵押貸款證券越來越有吸引力。這些都是體質極具韌性的信用債,且擁有政府直接提供的保證,或是由政府機構提供強而有力的保證。先前,聯準會幾乎收購完市場上所有的機構抵押貸款證券,導致此類債券的評價過於昂貴;然而,聯準會未來終將會開始減持機構抵押貸款證券的部位,且這樣的預期心理至少已部分反映在目前的價格之上。故此,即便是較具防禦特性的機構抵押貸款證券,目前的利差亦顯得相當有吸引力。

此外,信評較低、信用敏感度較高的信用債亦出現部分利差擴大的現象。在私募市場,那些耐心等待的資金亦開始布局快速浮現的投資機會。由於公司債市場的規模龐大、債券為數眾多,挑戰與波動始終在所難免,因此我們可利用應急資本工具把握公司債市承壓帶來的投資機會。因此,未來幾年應急資本投資工具將成為最值得期待的投資項目之一。

Stafford: 可否請您談談房市與不動產的投資機會?

Ivascyn:  整體而言,10多年來房價持續上漲,令那些已發行一段時間的不動產抵押貸款證券大幅去槓桿化。此外,以信用評等的角度而言,基本面幾乎沒有出現惡化的跡象。因此,即便經濟真的陷入衰退,或是房市長期表現疲弱,我們認為這一次不動產抵押貸款證券市場不會是造成信用危機的罪魁禍首。

另一方面,投資人普遍將商業房地產視為良好的抗通膨資產,但是這一次我們得更加精挑細選,因為現在商業房地產市場與金融市場的連動程度比過去更加顯著。故此,一旦實質或名目利率攀升並導致債券價格下修,很快地商業房地產也會連帶受到影響。就好比其他反應速度較慢的私募市場,我們認為未來幾年商業房地產市場將浮現一些值得關注的投資機會。

Stafford:您如何看待未來幾年新興市場的投資前景?

Ivascyn:我認為光是分散配置不同的區域與產業還不夠。倘若我們真的進入兩極化、甚至多頭馬車的世界,屆時各個國家將開始選邊站,彼此祭出制裁措施並連帶引發其他政策不確定性。屆時,我們必須從更多不同的角度思考分散配置。

從評價面來看,現在新興市場相當值得關注,但是當中也潛藏龐大的非系統性不確定性。儘管當中有望浮現具吸引力的投資機會,但是我們得精挑細選,審慎篩選國家、投資工具、或是產業。然而,精挑細選不等於敬而遠之,以免錯失當中龐大的投資機會。

Stafford: 在眼前的環境下,您怎麼看待主動型與被動型投資的優劣呢?

Ivascyn: 環顧當前的投資環境,我們已許久未見如此龐大的主動型投資機會。劇烈的波動性可為主動型投資經理人締造投資機會。舉例來說,那些投資彈性極度靈活的另類投資策略在今年掌握大量的投資機會。

由於殖利率曲線平滑化且整體殖利率已攀升,因此我們毋須大幅延長存續期亦可創造具吸引力的投資回報。以短天期債券而言,投資人可在信用敏感度較低、流動性較高、且體質具有韌性的市場區塊中,聚焦評等較高的相對價值投資策略。

我們認為保持靈活彈性將可為投資人帶來更具吸引力的報酬潛力。長期而言,氣候變遷將成為法規監管的重點,同時政府將進一步干預能源與國防產業的投資活動,且各國對於「韌性」二字將更加重視。每當資本市場出現這類的摩擦現象,市場將不時出現錯配,但報酬潛力具結構性吸引力的投資機會亦將隨之而來。然而,掌握此類投資機會的關鍵在於「耐心」二字,投資人可能得稍微拉長投資時間,並在核心固定收益或其他資產的配置部位之外,考慮搭配應急資本投資工具。

Stafford: 投資人該如何判斷何時是重回固定收益市場的正確時機?

Ivascyn: 我認為現在就是個好時機。這段時間以來,我們陸續回頭增持一些利率資產。掌握進出市場的時間點極為不易,但是從長期歷史的角度來看,現在債券市場投資價值再度浮現。現在,投資人關心的重點開始從通膨轉向經濟衰退的風險,也稍微開始改變投資人看待固定收益資產的角度。我們認為接下來固定收益資產將重現過去典型的報酬特性。

Stafford:  最後可否給投資人一些建議?

Ivascyn: 我建議投資人要秉持耐心。過去幾個月,金融市場經歷沈重的賣壓,不只是固定收益或公開股票市場,創投基金、成長股、加密貨幣等等皆無一倖免。因此,投資人很容易心想:「我受夠了!我寧願抱現金就好!」。然而,現在這麼做反而會適得其反,因為我們終於等到更多的投資機會與更具吸引力的投資價值。公開股票市場也是同樣的情況。因此,我們認為投資人先前若已離開市場,現在或許該回頭進場;如果投資人還留在市場、但已萌生出走的念頭,此時更得試著秉持耐心。

進一步瞭解PIMCO的長期觀點,請詳閱最新發佈的長期展望《強化投資組合韌性》。

作者

Daniel J. Ivascyn

集團投資長

Kimberley Stafford

全球產品策略主管

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注意

過往績效並非未來表現之保證或可靠指標。

所有投資均有風險且可能造成損失。投資於債券市場須承受若干風險,包括市場風險、利率風險、發行機構風險、信用風險、通貨膨脹風險以及流動性風險。大多數債券以及券投資策略之價值會受到利率變動的影響。若屬存續期較長的債券或債券策略,其敏感度與波動性大多高於存續期較短的券種;當利率走升,債券價格通常會下跌,且低利率環境亦提高此風險。債券的交易參與量縮減,可能導致市場流動性降低,以及價格波動加劇。債券投資贖回時,其價值可能高於或低於原始購債成本。非投資等級、較低評等證券涉及的風險,大於較高評等的證券;投資於此類證券的投資組合所承擔之信用和流動性風險,可能高於並未投資此類證券的投資組合。不動產抵押貸款和資產擔保證券可能對利率變動表現敏感,或須承受提早還款風險,且證券價值可能因市場對發行人信譽的認知而波動;儘管該類證券通常由政府或私人提供某種形式的擔保,但不保證擔保人必然履行相關責任。本文所提之機構與非機構不動產抵押貸款證券係指美國發行之不動產抵押貸款證券。由吉利美 (GNMA) 所發行的美國機構不動產抵押貸款證券享有美國政府全額信用擔保。房地美 (FHLMC) 和房利美 (FNMA) 所發行之證券,提供按時償還本金與利息之機構擔保,但不享有美國政府全額信用擔保。投資於外幣計價及/或在海外註冊的證券可能因匯率波動而涉及較大風險,亦可能涉及經濟和政治風險,若投資於新興市場,相關風險可能更高。放空交易的潛在損失可能會高於實際投資成本,且參與放空交易之第三方可能存在無法履行合約條件之風險,並導致投資組合承受損失。原物料存在較高風險,包括市場、政治、監管和自然狀況等風險,可能不適合所有投資人。股票投資價值有可能因為實際或臆測之市場狀況、經濟狀況或產業狀況而下跌。衍生性金融商品可能涉及若干成本與風險,例如流動性、利率、市場、信用、管理,以及無法以最有利的價格平倉的風險。投資於衍生性金融商品的損失金額,可能大於原始投資金額。多元配置概不擔保絕無損失。

加密貨幣(又稱虛擬貨幣或數位貨幣)是用以作為交易媒介的數位資產,屬於一種新興資產類別。加密貨幣的種類數以千計,其中以比特幣最為人熟知。加密貨幣通常在沒有中央機構(如銀行)的情況下運作,且不受任何政府支持。加密貨幣並非法定貨幣。聯邦、各州與(或)外國政府可能限制加密貨幣的使用和交易,美國的加密貨幣法規仍處於發展階段。比特幣的市場價格容易出現極端波動。跟法定貨幣(即獲中央銀行或國家、超國家或準國家機構支持的貨幣)一樣,加密貨幣亦可能被竊、遺失和損壞。加密貨幣網路容易受到駭客攻擊、編碼潛在錯誤和其他網路安全威脅所影響。加密貨幣的交易所和其他交易平台相對較新,且大多不受監管,因此相較於證券、衍生性商品與其他貨幣的現行交易所,更容易出現詐欺和倒閉的現象。加密貨幣交易過去曾因詐欺、網路安全問題、操縱、技術故障、駭客或惡意程式等因素停止營運或永久關閉,未來亦可能如此。

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