部落格

聯準會正常化之路

美國聯準會召開1月政策會議,會後暗示將加快政策正常化的腳步,但在市場環境不明朗的情況下,恐怕仍有一段長路要走。

鑑於通膨率仍遠高於美國聯準會的目標值,且失業率目前低於長期最大值預估,聯準會在1月政策會議後重申近期前瞻指引,亦即:預計3月開始調升基準利率,2022年共升息4次。根據聯準會的短期利率趨勢展望,為了因應通膨風險,升息的時間點會提前,且步調加快,但我們並未調整先前預期,亦即:受到中性利率仍處於低檔、央行資產負債表相對龐大、整體經濟債務水準偏高等因素所影響,待這波升息週期結束後,終端利率將維持在、甚至低於2018年水準 (2.25%–2.5%之間)。

此外,聯準會官員亦公布多項資產負債表政策原則,從中稍可一探其大幅降低持有資產的計畫,此舉相當於暗示可能提早縮減資產負債表 (簡稱縮表,亦即量化緊縮)。儘管官員並未針對縮表的速度與時間點提供額外細節,但我們預計約在年中開始 (3月初購債計畫結束之後),屆時聯邦基金利率預計超過0.5%。

時間表加快

聯邦公開市場委員會 (FOMC) 在12月中旬召開政策會議後,12月就業數據意外強勁,使得聯準會再度將升息的預期時間點提前(目前利率區間為0%–0.25%)。失業率目前達3.9%,低於FOMC的長期失業率預估 (就業最大化的替代指標),而通膨率遠高於聯準會的長期目標值,亦即2%的個人消費支出指數 (PCE)。儘管今年主要通膨率預計減緩,但就業市場強勁回溫且形成薪資壓力,可能是聯準會計畫取消寬鬆政策的主因。我們認為,聯準會希望採取更為中立的政策立場,以期因應處在高檔的通膨風險。

有鑑於此,聯準會透過1月會議 (3月預計升息前的最後一次會議),修改FOMC 1月聲明的前瞻指引部分,指出「很快」將有升息的恰當性,形同正式暗示即將升息。3月升息後,預計每季會升息一次,亦為今年稍後的量化緊縮揭開序曲,因為聯準會主席鮑爾 (Jerome Powell) 在記者會中指出,很快將可「穩步退出」目前高度寬鬆的貨幣政策。

升息50個基本點過於積極?

儘管鮑爾重申FOMC預計連續升息,但並未暗示3月可能升息50個基本點 (不過也沒有排除可能性)。鮑爾證實,FOMC認為就業市場與通膨已達應該啟動升息週期的指標,然而,通膨仍然預計在未來幾季減緩,故可能降低3月會議大幅調整的必要性。

儘管如此,鮑爾重申FOMC將密切關注通膨過程走升的風險,因為薪資成長往往導致物價更大幅走升,進而又推升薪資,如此循環下去。在就業市場緊縮的背景下,整體薪資壓力已經加劇,但評估諸多證據後仍可看出,隨著就業與產品市場的疫情相關瓶頸逐漸鈍化,主要通膨率將從目前的高檔逐漸降低。

資產負債表前景:提早開始,加快縮減

正如市場預期,聯準會宣布在3月初結束購債計畫,亦提出上述原則,進一步暗示有意縮表。根據FOMC的12月份會議紀錄,相較於上次週期,此次縮減持有資產的時間點會更早、速度會更快,但鮑爾指出,未來幾次會議將針對縮表細節有更多討論。然而,儘管聯準會的態度轉趨積極,但亦重申傾向被動縮表,而不會直接在次級市場出售債券。

根據這項指引,我們預計待美國公債與機構房貸抵押證券 (agency MBS) 到期後,聯準會不會將收益再投資,藉此達到被動縮表。我們亦預計,聯準會將針對公債票息與MBS再投資設定比上個週期更高的上限,以期在未來幾年加速縮表。透過此舉,我們預計聯準會在2023年底前將可縮表逾1兆美元,速度遠快於2017–2018週期。儘管如此,在資產負債表目前規模比疫情前高出約4兆美元的情況下,聯準會要達到政策完全正常化,恐怕仍有一段長路要走。

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Tiffany WildingAllison Boxer是北美經濟學家,定期為PIMCO部落格撰文。

作者

Tiffany Wilding

北美經濟學家

Allison Boxer

經濟分析師

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