有鑑於通膨率仍遠高於美國聯準會的目標值，且失業率目前低於長期最大值預估，聯準會在1月政策會議後重申近期前瞻指引，亦即：預計3月開始調升基準利率，2022年共升息4次。根據聯準會的短期利率趨勢展望，為了因應通膨風險，升息的時間點會提前，且步調加快，但我們並未調整先前預期，亦即：受到中性利率仍處於低檔、央行資產負債表相對龐大、整體經濟債務水準偏高等因素所影響，待這波升息週期結束後，終端利率將維持在、甚至低於2018年水準 (2.25%–2.5%之間)。

此外，聯準會官員亦公布多項資產負債表政策原則，從中稍可一探其大幅降低持有資產的計畫，此舉相當於暗示可能提早縮減資產負債表 (簡稱縮表，亦即量化緊縮)。儘管官員並未針對縮表的速度與時間點提供額外細節，但我們預計約在年中開始 (3月初購債計畫結束之後)，屆時聯邦基金利率預計超過0.5%。

時間表加快

聯邦公開市場委員會 (FOMC) 在12月中旬召開政策會議後，12月就業數據意外強勁，使得聯準會再度將升息的預期時間點提前(目前利率區間為0%–0.25%)。失業率目前達3.9%，低於FOMC的長期失業率預估 (就業最大化的替代指標)，而通膨率遠高於聯準會的長期目標值，亦即2%的個人消費支出指數 (PCE)。儘管今年主要通膨率預計減緩，但就業市場強勁回溫且形成薪資壓力，可能是聯準會計畫取消寬鬆政策的主因。我們認為，聯準會希望採取更為中立的政策立場，以期因應處在高檔的通膨風險。

有鑑於此，聯準會透過1月會議 (3月預計升息前的最後一次會議)，修改FOMC 1月聲明的前瞻指引部分，指出「很快」將有升息的恰當性，形同正式暗示即將升息。3月升息後，預計每季會升息一次，亦為今年稍後的量化緊縮揭開序曲，因為聯準會主席鮑爾 (Jerome Powell) 在記者會中指出，很快將可「穩步退出」目前高度寬鬆的貨幣政策。

升息50個基本點過於積極？

儘管鮑爾重申FOMC預計連續升息，但並未暗示3月可能升息50個基本點 (不過也沒有排除可能性)。鮑爾證實，FOMC認為就業市場與通膨已達應該啟動升息週期的指標，然而，通膨仍然預計在未來幾季減緩，故可能降低3月會議大幅調整的必要性。

儘管如此，鮑爾重申FOMC將密切關注通膨過程走升的風險，因為薪資成長往往導致物價更大幅走升，進而又推升薪資，如此循環下去。在就業市場緊縮的背景下，整體薪資壓力已經加劇，但評估諸多證據後仍可看出，隨著就業與產品市場的疫情相關瓶頸逐漸鈍化，主要通膨率將從目前的高檔逐漸降低。

資產負債表前景：提早開始，加快縮減

正如市場預期，聯準會宣布在3月初結束購債計畫，亦提出上述原則，進一步暗示有意縮表。根據FOMC的12月份會議紀錄，相較於上次週期，此次縮減持有資產的時間點會更早、速度會更快，但鮑爾指出，未來幾次會議將針對縮表細節有更多討論。然而，儘管聯準會的態度轉趨積極，但亦重申傾向被動縮表，而不會直接在次級市場出售債券。

根據這項指引，我們預計待美國公債與機構房貸抵押證券 (agency MBS) 到期後，聯準會不會將收益再投資，藉此達到被動縮表。我們亦預計，聯準會將針對公債票息與MBS再投資設定比上個週期更高的上限，以期在未來幾年加速縮表。透過此舉，我們預計聯準會在2023年底前將可縮表逾1兆美元，速度遠快於2017–2018週期。儘管如此，在資產負債表目前規模比疫情前高出約4兆美元的情況下，聯準會要達到政策完全正常化，恐怕仍有一段長路要走。

Tiffany Wilding與Allison Boxer是北美經濟學家，定期為PIMCO部落格撰文。