PIMCO全球諮詢委員會的成員包括了享譽全球的總經學者與卸任決策官員，他們近期出席PIMCO年度長期展望論壇，探討未來5年可能形塑全球經濟的各項關鍵因素。委員會成員的精闢觀點不僅為PIMCO的投資流程挹注寶貴洞見，且PIMCO最新發布的長期展望報告〈轉型時代〉也受益於他們的看法。論壇涵蓋廣泛議題，本文節錄出幾個重點。

問：請問美國經濟前景如何？財政與貨幣政策預計又會如何發展？

答：美國經濟復甦力道相對強勁，但我們認為未來成長性存在許多變數。政府在2020年與2021年已陸續祭出大規模財政刺激方案，2022年恐怕不會再有類似措施，故我們預計財政政策反而會拖累經濟成長。同樣地，美國貨幣政策預計小幅緊縮，聯準會先出手減債，接著將逐步與適時升息。短期而言，隨著經濟中的閒置產能去化，我們認為經濟成長力道亦將放緩。然而，美國經濟預計仍有充裕動能，足以帶動就業機會持續穩定增加至2022年。

通膨率處於高檔，是投資人與聯準會正在觀察的風險，但有鑑於貨幣與財政政策逐漸緊縮，加上供給與人力的短缺問題消退，我們預計美國通膨將於2022年降溫。通膨存在幾個上升風險：人力供給與勞動力參與率的回升速度可能遠低於預期，或供應鏈問題可能持續發酵。我們亦預計，房價與租金的增勢將逐漸反映於美國通膨數據。聯準會將密切關注通膨預期，確保通膨預期持穩於接近或略高於目標值。

放眼長期，儘管潛在經濟產出的成長力道減緩，但美國經濟的波動幅度似已大致降低，全球金融危機與新冠疫情應是整體成長趨勢的黑天鵝事件。長期經濟趨勢之所以波動性降低，可能的原因包括：貨幣與財政政策更加積極；庫存管理能力轉佳；景氣循環產業 (如製造業) 的規模降低。長期前景還有一個關鍵問題，那就是科技突破 (包括近年發展有成、促進新冠疫苗迅速研發成功的生技) 是否會推升經濟實質成長率，進而帶來新的投資機會？

問：除了專家關注的經濟成長率與通膨率趨勢之外，還有哪些因素可能影響長期中性利率？

答：淨零碳經濟的趨勢逐漸抬頭，是一個重要的考量因素。相關估計各有不同，但長期而言，能源基礎建設的投資金額每年可望增加2兆到2.5兆美元，相當於目前的全球GDP再增加2個百分點。光是能源基礎建設投資的增幅，就足以填補過去10年的整體投資缺口。除了能源之外，其他產業預計也需要進一步投資。舉例來說，我們認為農業與氣候調適領域亦需要大幅投資。

長期而言，淨零碳經濟轉型預計對通膨呈中性影響，或導致通膨速度減緩，但中期而言，通膨與中性利率將面臨走升壓力。歐洲與加拿大等地已陸續推出碳價機制，我們認為將形成長期的價格衝擊。我們認為，淨零轉型對供給面亦有重大影響。我們預計電力與交通產業將出現大規模重組，但幾乎沒有產業能夠逃過衝擊。此外，受到氣候變遷與其他因素的影響，地緣政治背景正處於長期轉型期。碳邊境調整 (carbon border adjustment) 稅即是一例，但整體而言，全球過去幾十年穩定整合，大致為通膨帶來減緩效應，如今可能被去全球化趨勢所抵銷。

問：展望後疫情時代的營運環境，人力與生產力的長期前景如何？

答：除了觀光旅遊產業之外，業績受到疫情重挫的主要美國企業為少數，企業對於營運前景亦相對樂觀。然而，短期營運環境面臨兩個重大考驗，一為供應鏈吃緊，一為人力短缺，似乎帶動企業加速調整長期營運策略。許多企業考量經濟效益，慢慢多角化經營供應鏈已有一段時間，又以遷出中國為主。我們認為，這股趨勢因為疫情而加速進展。

再談到勞動力。在許多美國領導企業當中，企業與員工的關係出現長期轉變。這股趨勢在疫情爆發前已經存在，許多企業每年經常找不到或留不住適任員工。企業搶人的情況預計持續。整體而言，員工的議價能力高於企業主，許多企業主對此亦努力改善長期生產力，包括擴大員工人數，以及投資於有助於提升員工生產力的技術。企業似乎預計長期人力成本將持續增加，因此正在設法以較少的人力創造更高的生產力，也願意投資因應這股勞動力轉型趨勢。

問：中國近期調整政策路線後，經濟前景如何？

答：有幾個重大的政策調整似乎對中國有長期影響，政策聚焦於打造自給自足的國內經濟，以及在中央的堅強領導下團結全國人民。

中國領導人將經濟發展重點轉向製造業與國營企業，形同做出取捨，願意犧牲一定程度的經濟成長，換取經濟、社會與政治的穩定。雙循環經濟模式旨在降低中國受到外部風險的衝擊程度、提高國內經濟的效率、利用經濟規模與市場規模的優勢促進經濟成長。

施政路線以共同富裕為主軸，預計藉此團結全國人民。經過數十年的經濟改革與高經濟成長，中國的所得差距與貧富不均儼然成為亟欲解決的問題。資本主義產生的負面影響，包含勞工缺乏保障、高房價讓許多人無法負擔等，引發社會大眾不滿。熟稔中國歷史的習近平主席，知道中國歷朝各代之所以衰落，均是取源於社會動盪，故我們認為，其調整政策之舉是在預防中國內亂。國內風險預計已經降低，可望有利於中國的中長期發展。

問：放眼長期，哪些地緣政治趨勢與風險對全球經濟的潛在衝擊最大？

答：展望未來5年，全球經濟的整合程度預計降低。隨著中國的勢力逐漸壯大，未來預計與歐美國家進一步脫鉤，但不至於完全脫離關係。儘管中美在氣候變遷與核武禁擴等領域可能會合作，但兩國關係預計仍以競爭為主軸。美國與西方盟友預計持續將特定供應鏈移出中國 (如國安與公衛領域)，並力求在高敏感性的科技產業 (如半導體) 維持競爭優勢。隨著中國在2022年即將舉辦冬季奧運與第20次全國代表大會，預計習近平主席將以穩定政經情勢為重點，但中長期而言，中美關係預計持續惡化。我們的看法是，中國領導層認為美國勢力日益衰微，時間站在中國這一邊，反觀美國正聚焦於投資有利於國家競爭力的產業，同時加強在亞太地區的盟友與夥伴關係。

美國撤兵阿富汗的過程混亂，削弱美國在部分國家心中的公信力，可能導致拜登總統的外交政策不易爭取到支持。對美國的競爭國家來說，撤兵事件適足以證明美國的勢力衰退與孤立主義，可能進而激勵競爭國家測試美國在其他領域的決心。此外，倘若阿富汗政局不穩定，預計醞釀成大規模的人道危機，連帶造成中亞地區動盪，但預計長期對全球經濟不會有顯著衝擊。

另一個地緣政治風險是預料之外的戰爭。每次發生重大戰爭時，對經濟都是嚴重利空。包括北韓、伊朗、中國與印巴邊境等地區，儘管預計不會成為下一個戰場，但值得關注。倘若誤判情勢，容易衍生成為衝突或危機，可能並非政策所致，而是因為局勢失控。

問：您怎麼看外交政策與全球貿易的整體前景？

答：儘管經濟強勁復甦，但疫情預計持續成為貿易與旅遊的絆腳石，導致供給端瓶頸與經濟活動降低，而且會持續一段時間。由於國際間合作不足，全球無法大規模接種疫苗；根據牛津大學的「用數據看世界」(Our World in Data) 網站，低收入國家至少施打過一劑疫苗的人口只有6%。影響所及，各界持續擔心可能出現變種病毒，連已經完全接種的民眾亦無抵抗力，導致疫情再度擴散，且進一步衝擊旅遊、貿易與回歸辦公室趨勢。

保護主義、強權競爭與民粹主義是民族主義的體現，預計成為當代的主流意識形態。有鑑於此，全球貿易協議恐怕不易實現 (區域與雙邊協議預計更加常見)，而20大工業國亦恐怕難以達成共識。此外，中國與美國逐漸邁向「一個世界，兩個系統」的未來。許多國家的外交政策似乎建立在零和思維「你贏我輸」，而不求透過擴大貿易來創造雙贏局面。保護主義崛起預計對全球貿易造成長期衝擊，但市場焦點目前放在疫情導致供應鏈斷鏈。隨著企業與國家陸續把重點由效率轉向韌性，供應鏈預計逐漸縮短。儘管全球貿易在2021年回溫，但展望2020年代，過去20年的強勁成長趨勢預計已不復見。

問：歐洲與英國的長期經濟前景如何？

答：歐洲亦無法倖免於通膨壓力。然而，儘管疫情存在變數且感染人數增加，導致經濟活動仍舊受到壓抑，但歐洲經濟短期成長率仍高於後全球金融危機時期。決策機關迅速採取行動因應疫情衝擊，除了訴諸完善的現行自動穩定機制 (automatic stabilizer)，更推出高成本的就業保護措施。不僅如此，歐盟亦提出一套泛歐財政復甦計畫，避免重蹈2009年的覆轍。但長期來看，歐洲經濟成長率恐怕不會高出1%太多。北部國家與南部國家的財政與貨幣政策存在根深蒂固的歧異，隨著歐盟《穩定暨成長協定》 (Stability and Growth Pact) 預訂於2023年恢復，屆時雙方分歧預計浮出檯面。

領導階層是另一個長期議題。德國方面，梅克爾 (Angela Merkel) 卸任後，接棒的執政聯盟尚不穩定；法國方面，馬克宏 (Emmanuel Macron) 2022年面臨總統大選硬戰；義大利方面，德拉吉 (Mario Draghi) 預計卸下總理一職，競選地位更崇高的總統職位；歐洲執委會與歐洲理事會主席難以伸展權力。儘管歐洲在諸多領域引領全球，例如數位監管、貿易規定、全球最低稅率、淨零碳排轉型等，但倘若領導階層的施政成效不彰，則歐洲的處境依舊岌岌可危，尤其各國對俄羅斯 (對俄的能源依賴程度) 與中國的立場又存在分歧。

英國脫歐後，似乎亦難以找到自己的定位。隨著貿易爭端造成嚴重衝擊，加上就業人口縮小，英國經濟在2024年前預計成長僅1.3%。對英國與歐洲而言，2020年代預計是低經濟成長的10年，原因包括：投資力道與生產力相對較低；財政面臨壓力，其中一個壓力來源在於氣候變遷成本，但再生能源與電動車可望有助於經濟成長；人口高齡化；疫情亦可能持續帶來不確定性。

欲深入了解影響全球經濟與市場環境的長期趨勢，請見PIMCO最新一期長期展望報告《轉型時代》。欲進一步了解PIMCO論壇與後續投資流程，請看幕後花絮影片。