PIMCO全球諮詢委員會的成員包括了享譽全球的總經學者與卸任決策官員，他們稍早出席了PIMCO的年度長期展望論壇，探討今後三至五年期間可能形塑全球經濟的各項關鍵因素。委員會成員的精闢觀點不僅為PIMCO的投資流程挹注寶貴洞見，且PIMCO最新發布的長期展望報告「擾亂因素升級」也受益於他們 9月份提出的看法。本文節錄自他們意義重大的深度對談。

問：中國崛起成為經濟與地緣政治的強權，成為長期的顛覆者。隨著中國從疫情危機中復甦，並持續調整經濟發展策略，或許會進一步鞏固中國的強權地位。對於中國長期展望的看法為何？

答：疫情雖然使得中國經濟成長趨緩，但目前大致已復原，且中國最近也發布了新的經濟發展模式—「雙循環」模式。中國試圖藉此達成自立，儘管不代表自給自足。中國的領導階層希望降低對出口貿易與外國科技的依賴程度，強化自身的供應鏈，並將國內市場打造為中國主要的經濟成長引擎—綜合形成「內循環」。同時間，中國也尋求透過國際開放以平衡此構想，也就是與國際市場對接的「外循環」。然而，關鍵在於中國國內的消費市場是否足以吸收其大部分需求。

考量目前全球疫情的發展，加上以美國為首的陣營持續與中國關係緊繃，中國可能已準備好迎接年度成長率下滑至3%左右的趨勢。

「中國推出『雙循環』經濟發展模式，其實是中國政府面對長期困境的應對之道。」

–黃國松 (Ng Kok Song)

中國國家主席習近平在中國擁有無與倫比的主導權，中國領導階層所做的一切，舉凡政治、經濟、金融體系、匯率管理等，都是為了因應長期的地緣政治困境。儘管如此，中國並無意將這套體系輸出全世界。而是想明確對已開發國家表達，大家井水不犯河水，以作為彼此合作與相互尊重的基礎。

「無論是就生活層面而言，或是主導國家經濟發展，我們都得面對現實。現實就是中國崛起。」

–黃國松 (Ng Kok Song)

問：針對地緣政治，目前有哪些長期趨勢值得關注？尤其是美國與其他主要經濟體將如何處理對中關係？

答：保護主義、民粹主義與民族主義掛帥的政治經濟體制，將影響全球貿易活動與經濟成長。現在，除了國際合作瓦解之外，各國分別採取的一連串措施，都可能導致中國被國際體系的主流勢力所孤立。

美國方面，尤其是如果民主黨贏得11月大選的話（在進行本次對談時，美國大選結果仍在未定之天），我們可以將美國的外交政策總結為「3D」：國內革新（domestic renewal）、威懾（deterrence）與民主（democracy）。

首先從國內革新談起。許多人認為外交政策始於內政，也就是美國需要更積極地投資基礎建設、產業發展、綠色經濟、科技研發、創新活動與教育服務，並致力於邁向社會平等。美國與中國一樣，都希望提升自給自足的程度。

第二個D是「威懾」，目的在讓中國、俄羅斯、伊朗與北韓的領導人認清，若對美國採取侵略性或破壞性行為，將付出比過去更慘痛的代價，好讓這些國家的領導人打消念頭。值得注意的是，無論川普或拜登贏得總統選舉，美國對中都會採取強硬立場；儘管兩人的戰術或有不同（拜登可能會更著重對話與溝通價值理念），但孤立中國目標可能是一致的。

此外，美國亦將尋求盟邦的合作，以強化威懾策略的效果。屆時，歐洲將面臨來自雙邊的壓力：雖然歐洲可能宣稱中國為戰略對手，但同時歐洲跟中國的貿易關係預期比跟美國更加密切。

最後一個D是「民主」。倘若拜登當選美國總統，美國將試圖與擁有共同價值理念的主要民主國家結盟，以對抗中國與俄羅斯。然而，許多國家可能不願選邊站，且許多年輕人—包括美國的年輕人在內—亦開始質疑「民主」的效能。

「目前美國的民主體制正面臨嚴重的挑戰。美國得先把自家的問題處理好，才有辦法扛著民主大旗擔任可信的領袖。」

–斯勞特 (Anne-Marie Slaughter)

問：面對全球公衛危機，各國政府官員都採取了空前的因應之道。目前主要國家實施的財政刺激政策，長遠影響為何？

答：為了因應疫情危機，歐洲推出劃時代的「歐洲復興基金」，採取大膽的財政措施，其中包括對企業貸款提供大規模政府擔保，並鬆綁整體的財政規定。其中最深刻的要義是，歐洲著手泛歐財政紓困投資計畫以刺激經濟的這項決定，凸顯一旦面對生死存亡關頭時，歐洲各國將毫不猶豫地挺身而出攜手合作。

接著來看美國。美國在3月份推出大規模的紓困方案，且（截至本次對談的時間點）目前還在研擬進一步的刺激措施。接下來，無論11月美國選舉結果如何，長期而言美國將維持活絡的財政刺激政策，尤其是如果民主黨全面勝選的話。至於基礎建設投資部分，則兩黨都力挺。

「未來幾年，華府不太可能實施財政撙節。」

–博爾頓（Joshua Bolten）

倘若11月民主黨全面勝選，則與經濟刺激、基礎建設、氣候變遷與就業市場相關的法案將享有優先順序，並可望開啟一段輝煌的立法期，其中可能包括調高稅率、回復近期鬆綁的法規（尤其是環保法規）以及與醫療、移民和最低薪資相關之法案。

反之，倘若川普順利連任，共和黨領導下的美國料將不會推行大量法案。財政刺激只會聚焦在兩黨達成共識的項目上；換句話說，我們認為州政府與地方政府所能得到的援助將微乎其微。

「儘管貨幣政策能夠提振整體需求，但財政政策才能更精準地協助特定產業或是特定所得族群。」

–伯南克（Ben Bernanke）

值得一提的是，目前幾乎沒有任何國際間的財政合作。此外，我們看到了政府大量支出進行紓困，但如此一來引發的問題是：還有多少銀彈能用在經濟復甦上，比如投資於生產力的提升和長期成長。

「各國檢討財政應對措施的聲浪將會日益高漲，不僅是針對有多少錢已經花在人們所稱之的『爛債務』，還有能實質提升生產力的『好債務』又少到什麼程度。」

–布朗（Gordon Brown）

問：全球央行也採取了大量作為，以期穩定經濟與市場。對於全球貨幣政策的長期展望為何？

答：聯準會近期發布貨幣政策架構檢討報告，其中有兩大重點直指聯準會的雙重職責—維持物價穩定與支持就業市場。首先是彈性平均通膨目標法則。聯準會承諾未來會放手讓通膨突破2%的目標，以彌補過去通膨偏低的缺口，並藉此打造長期低利率的環境。儘管如此，我們認為聯準會不會讓通膨超標太多（亦即不會超過2.5%）。

其次，根據聯準會目前的規劃，未來只會在就業現況與充分就業之間出現缺口時才會採取因應行動，而非超越充分就業便行動。換句話說，聯準會預期不會僅因失業率非常低就緊縮利率政策，而是通膨與其他風險因素亦必須同時存在。

然而，聯準會的新政策方針隱含某些風險。舉例來說，菲利普曲線(通膨率與失業率關係的曲線) 平坦化時，說不定要等到經濟已經過熱之際才能看到通膨增長的明證。其間的取捨在於，聯準會將避免在未達充分就業之前緊縮貨幣，以期更多民眾得以加入勞動市場。

「民粹主義開始對貨幣與財政政策產生影響。」

–伯南克（Ben Bernanke）

到目前為止，美國經濟復甦的速度比預期快（但基本仍將取決於未來疫情發展與疫苗研發進度），同時聯準會卻又預期未來幾年將維持低利率環境，兩者之間似乎有所背離。許多聯準會官員擔心「傷痕機制（scarring mechanisms）」—民眾存更多的錢以防範未然、投資意願降低、勞工技能恐不合時宜—以及數千家小型企業倒閉損及供應鏈，恐讓疫情引發的經濟衰退演變成長期經濟蕭條。

對聯準會而言，金融市場的穩定性仍是施政上的一大重點，且2020年3月的市場環境也透露出某些風險揮之不去。儘管聯準會似乎無意動用貨幣政策去處理金融市場穩定性的問題，但聯準會實際的政策作為顯示，未來聯準會將在其中扮演更積極的角色，例如擔任最後造市者、透過銀行放款給中小企業以及收購公司債與市政債等。

「當前已開發國家央行不得不因應如今極為不尋常的市場環境：低經濟成長率、低通膨水準、與低實質中性利率。」

–特里謝（Jean-Claude Trichet）

再來看歐洲央行，這些決策官員從未忘記維持金融市場穩定性仍是中長期的基本目標，對其他成熟經濟體而言亦然。低利率與資產收購是現階段提振歐洲經濟的要素，但各央行也不能對市場因寬鬆貨幣政策而積累的風險掉以輕心。

此外，有鑑於聯準會先前發布的政策架構檢討，歐洲央行或許也會加速進行對本身策略的檢討，很可能有機會釐清以下幾項議題：歐洲央行對於通膨目標的定義、物價穩定性的觀察時間長短，以及究竟應該把焦點放在核心通膨還是名目通膨。

不同於其他主要國家的央行，中國人民銀行持續聚焦於傳統的貨幣政策，試圖將信貸導向特定產業，例如製造業及中小企業。

問：投資人與企業對於長期復甦前景抱持何種看法？

答：風險性資產的表現顯示，許多投資人對於全球經濟成長抱持著樂觀看法，部分原因在於美國與中國兩大經濟體持續展現出韌性。

許多美國大型企業的執行長都十分清楚經濟復甦需要相當長的時間，但相信復甦終究是遲早的事，因此長期的風險承受度並無顯著改變。無論是美國或全球，都可看到調整始終不輟，且既有的大趨勢加速前進，尤其是數位轉型趨勢。

「這場疫情危機讓原有的數位化、綠色變革以及中國與已開發國家漸行漸遠等趨勢，以驚人的步調加速前進。」

–特里謝（Jean-Claude Trichet）

然而，美國大型企業憂心的是，許多中小企業供應商可能無法挺過這波疫情危機，進而損及蓬勃發展的供應鏈，阻礙大型企業重振營運。此外，社會凝聚力的崩壞，亦是令人憂心的另一個問題。

「許多美國企業執行長擔心社會撕裂的現象，同時也發現他們認為自己在社會中應扮演的角色正在改變。」

–博爾頓（Joshua Bolten）

欲進一步了解影響全球經濟與市場環境的長期趨勢，請參閱PIMCO最新一期長期展望報告《擾亂因素升級》。