股票風險溢酬,顯示出股市目前的評價處於合理或略微偏高水準;看多股市者樂於以此作為佐證。反之,觀察其他標準評價指標,比如股市市值占GDP比、托賓Q值(Tobin's Q)、週期調整本益比 (CAPE ratio)以及市值占企業獲利比等,則顯示股價嚴重高估;看空股市者藉此舉證歷歷。

究竟誰對誰錯?評估整體股市是否會遭受重創的風險時,又以哪些變數最重要?

單從戈登成長模型(Gordon Growth Model)便可看出,股價與下列三者高度相關:股票風險溢酬 (實質股票殖利率減去實質債券殖利率),和債券風險溢酬的某些定義(如實質債券殖利率減去實質GDP成長率),以及均等風險溢酬 (我們定義為實質GDP成長率與實質股息成長率的差距)。如此細分,有助於說明總經事件如何影響股價。

我們近期的專題研究報告不吠的三隻狗:風險溢酬與股市重創〉(目前僅提供英文原文報告) 深入探討了這些議題。

結論摘要如下:

  • 標準評價指標顯示,美國股市目前非常昂貴,但以股票風險溢酬來看,股票相對於債券處於合理到略微昂貴的水準。然而,用股票風險溢酬衡量股價是一種偽指標。
  • 如果要建構全貌,我們建議投資人觀察三種風險溢酬:股票風險溢酬、債券風險溢酬與均等風險溢酬。這些風險溢酬已經降低,顯示在量化寬鬆、舉債增加、稅率降低與其他因素的背景下,股價有泡沫化跡象。
  • 然而,可能會發生諸多以假亂真的均值回歸情境引發上述指標開始發出警訊,包括量化緊縮、去槓桿化、阻礙貿易流動與上調部分稅率的民粹主義、打壓科技巨擘等。
  • 泡沫化有可能維持得比所想的更久。短期而言,股市看空者可能看對了基本面,卻看錯市場。

三隻狗何時會吠?

倘若出現均值回歸的情境,應可促動股票風險溢酬、債券風險溢酬與均等風險溢酬這三隻狗開始吠叫。股市遭受重創的機率,基本上取決於評價指標究竟是會持續定錨還是回到歷史均值。

以10年為期,在「股價合理」且評價持穩的情況下,我們的分析顯示,股市大跌50%的機率為59%,大跌70%的機率為57%。

若是在完全回歸均值的情況下,我們的分析顯示出完全不同的結果。收益率(earnings yield)為-1%時,股市未來10年出現劇挫的機率非常高。大跌50%的機率為72%,大跌70%的機率為69%。

從上述簡單的計算可看出,倘若這些指標回到歷史均值,則以目前的股價評價水準而言,恐將出現意想不到的大跌走勢。但就算真的會發生,可能也是很久以後的事。

在那之前,這段時間建議密切注意這三隻狗的動向。

正式定義與計算方式請參閱我們的專題研究報告〈不吠的三隻狗:風險溢酬與股市重創〉(目前僅提供英文原文報告), 以進一步了解我們的觀點。


Jamil Baz是PIMCO客戶解決方案與分析團隊主管;Josh Davis 是全球客戶分析團隊主管;Normane Gillmann 是量化研究分析師。



[i] 我們對後兩者的定義不同於文獻,且兩者以定義為主,而非風險溢酬本身的性質。
[ii] 假設收益率為3%。
作者

Jamil Baz

客戶解決方案與分析團隊主管

Josh Davis

全球客戶分析團隊主管

Normane Gillmann

量化研究分析師

相關文章

注意

PIMCO 僅向合資格機構及投資者提供服務。如屬違法或未獲授權,則不會向有關司法管轄區任何人士提出要約。| 品浩太平洋證券投資顧問股份有限公司獨立經營管理 | 本境外基金經金管會核准或同意生效,均不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益;基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外,不負責基金之盈虧,亦不保證最低之收益,投資人申購前應詳閱基金公開說明書。本文提及之經濟走勢預測不必然代表任何基金之績效,基金投資風險請詳閱基金公開說明書。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等,且對利率變動的敏感度甚高,故高收益債券基金可能會因利率上升、市場流動性下降,或債券發行機構違約不支付本金、利息或破而蒙受虧損。高收益債券基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資以高收益債券為訴求之基金不宜占其投資組合過高之比重。高收益債券基金適合能承受較高風險之非保守型投資人。基金配息率不代表基金報酬率,且過去配息率不代表未來配息率;基金淨可能因市場因素而上下波動,投資人於配息時應注意基金淨之變動。就收息強化股份而言,本基金得依裁量從本金中支付股息,並計算股份類別貨幣對沖所生的收益率差額(構成以本金分配)。收息強化股份應支付的管理費及其他費用亦可從收息強化股份的本金中扣除,導致用作分配股息的可分配收入增加,因此,收息強化股份實際上可能是從本金中撥付股息。這可能導致收息強化股份的每股資即時減少。數據以最近曆年年底以來的分配為基礎,並不包括特別現金股息。配息型基金的配息可能由基金的收益或本金中支付。任何涉及由本金支出的部份,可能導致原始投資金額減損;且基金進配息前未先扣除應負擔之相關費用。基金近12個月由本金支付配息之相關資料,投資人可至本公司網站詢。涉及從基金本金中支付配息的任何分配,或會導致基金每股資產淨值立即下降。基金投資所涉及的風險(例如:市場、交易對手、流動性、波動性及槓桿風險)可能導致台端損失部份或全部投資金額。匯率相關費用可能對基金淨值或收益產生不利影響。基金係經專案豁免持有衍生性商品限制之基金。由於使用衍生性商品可能產生額外的部位風險造成基金淨值高度波動及衍生其他風險,全球高收益債券基金金、多元收益債券基金、新興市場債券基金、總回報債券基金、美國高收益債券基金、全球實質回報債券基金、全球投資級別債券基金、美國股票增益基金、全球債券(美國除外)基金、全球債券基金及歐元債券基金之總曝險將以相對VaR風險值模型來衡量並管理使用金融衍生性工具相關風險,其使用衍生性商品所產生之部位不得超過可供比較之指標投資組合之VaR值的兩倍。短年期債券基金、絕對收益債券基金及動態多元資產基金之總曝險將以絕對VaR風險值模型來衡量並管理使用金融衍生性工具相關風險,其使用衍生性商品所產生之部位不得超過基金淨資產價值之20%。基金投資涉及投資新興市場部份,因其波動性與風險程度可能較高,且其政治與經濟情勢穩定度可能低於已開發國家,也可能使資產價值受不同程度之影響。此外,依金管會規定,境外基金投資於中國大陸證券市場僅限掛牌上市有價證券及銀行間債券市場為限,且投資前述有價證券總金額不得超過基金淨資產價值之20% ; 基金投資地區包含中國大陸及香港,基金淨值可能因為中國大陸地區之法令、政治或經濟環境改變而受不同程度之影響。本文提及之經濟走勢預測不必然代表任何基金之績效,基金投資風險請詳閱基金公開說明書。有關基金應負擔之費用(境外基金含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書或投資人須知中,投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。本公司地址為台北市信義區忠孝東路五段68號40樓,電話: (02) 8729-5500,經主管機關核准之營業執照字號為(109)金管投顧字第 027 號。

PIMCO是 Allianz Asset Management of America L.P.在美國和全球各地的商標。品浩是 Allianz Asset Management of America L.P.在亞洲各地的註冊商標。© 2021年,PIMCO版權所有。

過往績效並非未來結果之保證或可靠指標。

所有投資均有風險且可能造成損失。股票投資價值有可能因為實際或臆測之市場狀況、經濟狀況或產業狀況而下跌。

有關金融市場趨勢的陳述與聲明,均以當前市況為準,市場狀況仍將有所波動。文中所有預測、估計及特定資訊均得自專有研究結果,不應視同投資建議,或對任何特定證券、策略或投資產品之推薦。概不保證相關投資策略必然適用於任何市況,或適合所有投資人。個別投資人應自行評估個人長期投資能力,尤其是在市場下跌期間。投資人做出投資決策前,應先諮詢投資專業人士之意見。展望及策略有可能變動,恕不另行通知。

The Benefits of Staying Invested
XDismiss Next Article

TW

unidentified

[變更]

訂閲
Please input a valid email address.