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高收益債券:以新視角看待BB級債券

BB級債券的利差現正處於相對具有吸引力的水準,我們認為目前應當把握時機,重新評估常遭忽略的高殖利率信用券種。

於經濟正處於後金融危機的復甦晚期,我們認為投資人應謹慎看待並慎選公司債。在高收益債券類別中,這樣的審慎態度可能需要借重品質較高的BB級債券。歷史顯示,許多高收益債券投資人選擇減碼BB級債券,這或許是針對更具異質性的B級債券發行機構,從中尋求更優渥的價值與報酬率。事實上,BB級債券年初迄今 (截至5月31日) 的表現,無論是總報酬或是利差方面,均不如高收益市場的其他等級債券,由下而上慎選券種仍為投資關鍵。不過,隨著目前BB級債券的利差水準相對具有吸引力,以及更有利的技術面與基本面前景,我們也認為應當把握投資契機,重新評估高收益債券裡遭到忽略的潛力券種。

具評價吸引力的BB級債券

高收益債券於2018年展現了抗跌韌性,度過了共同基金的賣超與美國國庫券殖利率上升等危機。儘管如此,美國BB級債券5月底的利差 (及殖利率) 為12個月以來最大 (見圖表)。根據美銀美林ICE指數顯示,同一時期的BB級債券表現之所以落後B級與CCC級債券,一部分是因為存續期較長,另一部分則是因為在升息的環境下,投資人為了尋求較高殖利率而放棄較高品質的債券。

我們認為,如果投資人跟PIMCO看法相同,認為國庫券可能將在近期的拋售潮後出現區間走勢,BB級債券表現落後的情況就有反轉的可能。

改善中的基本面

在經濟成長加速與企業獲利提高的拉抬下,美國整體的信用基本面正在改善。彭博巴克萊研究也指出,BB級債券發行機構的淨槓桿比率不斷下降,目前已低於其長期平均水準;由於發行機構已透過縮減槓桿以因應近期美國限制債務減稅的立法改革,今後可能還會出現進一步的改善。(淨槓桿的計算,是以淨債務除以息前稅前折舊攤銷前獲利 (EBITDA)。)

此外,根據摩根大通資料顯示,BB級債券 (以違約前12個月的債券評等為準) 自2016年以來的違約率為0%。我們也認為,在基金面持續改善下,違約率將會維持在目前的水準一段時間,這也表示BB級債券在未經調整的基準下,將有機會提供具吸引力的殖利率。

有利的技術面因素

總體經濟環境更為穩健,以及大宗商品價格自2015年/2016年初的低點反彈,帶動了基本面的改善,使得整個美國信用市場的「明日之星」(評等調升為投資等級的發行機構) 的數量增加,「折翼天使」(評等調降至高收益等級的發行機構) 的數量則減少。

在今年的前4個月,評等調升而退出高收益指數的「明日之星」債券,其未償餘額比「折翼天使」債券還多出200億美元;根據美銀美林的估計,年底時的相關金額可能持續增為700億美元左右。歷史顯示,評等調升將可帶來技術面利多 (也就是利差緊縮),這是債券進入範圍更廣且更受注目的投資等級指數領域所致。進一步的技術面上檔空間,則可能在電信與住宅營建產業的併購與收購活動帶動下,更趨明朗;由於許多BB級債券的交易價格低於面值,觸發了控制權變動條款,可能導致面額或面額以上的買回,帶來資本增值機會。

BB級債券的現況

綜上所述,我們認為近期BB級債券表現落後大盤,很大一部分是因為其存續期拉長與年初迄今債券整體殖利率上升,再加上投資人更積極尋求較低品質券種的收益率。然而,根據歷史顯示,公司債券針對不論是小型還是大型的市場衝擊,一向都過度反應。由於基本面與技術面背景均轉趨正向,依據我們的新中性殖利率架構,品質較高的BB級債券亦將蘊含策略性投資良機。再透過由下而上的理念,聚焦於「具靈活彈性」的低違約機率部位,謹慎選擇合適的信用券種,投資人就能掌握具吸引力、相對穩健的殖利率,同時承受合理偏低的違約風險。

閱讀「瞭解高收益債券」快速回顧相關信用類別。

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作者

Matthew Livas

信用產品策略師

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