儘管中國與西方國家的經濟與科技發展漸行漸遠，但是兩者的金融市場卻是越走越近。來自美國與歐洲的資金以前所未見的速度流入中國債券市場，背後的原因之一在於投資人亟欲在美國與歐洲債市之外，找尋收益具吸引力且高評等¹的替代投資標的。

細流、活水、巨浪

中國債市規模已躍居全球第二大。長期以來，外資不斷加速流入中國債市－尤其是政府公債市場，目前外資的佔比已從幾年前的微乎其微，如今已超過9%以上² 。2014年，境外資金開始如涓流般流入外資額度受到嚴格控管的中國市場；接著，中國政府鬆綁外資進入的門檻，原本的涓流擴大至源源不絕的活水，並使得中國納入主要的債券指數。接下來，這股源源不絕的活水能否轉變成為滔滔巨浪，將取決於投資人與時俱進的投資需求。

很明顯地，資金之所以湧入中國債市，乃是受到中國債券的殖利率吸引。目前，中國政府公債的殖利率接近3%，評等較高的中國公司債則有4－5%左右的殖利率³ 。考量目前美國國庫券的殖利率如此之低，部分美國投資人開始追隨歐洲與日本的步伐，跨入海外的債券市場，更加積極地追尋投資收益。

維持投資組合的穩定性

許多投資人還有另一個重要的投資目標：發掘與股市呈現負相關性的資產。過去30多年來，美國國庫券向來是建構投資組合的基石，不僅有助於投資組合分散配置，同時也可為股票投資部位帶來避險效益：當股價下跌時，國庫券便有機會創造資本增值。我們的同事Scott Mather（馬范德）與Anmol Sinha在「新低利時代，債券扮演的關鍵角色」一文中，探討為什麼國庫券仍是投資組合不可或缺的核心投資部位。

儘管如此，投資人開始思考是否有其他輔助的方式，能夠維持投資組合的穩定性。儘管無法完全取代美國國庫券，但是中國債券確實具有類似的避險特性－儘管風險較高。回顧2020年3月，在新冠肺炎疫情的衝擊下，5年期美國國庫券殖利率下降超過95個基點，並創造超過4.5%的報酬率，同時間5年期中國政府公債殖利率下降20個基點並上漲超過1%⁴ 。儘管1%不是太顯著的報酬率，但是我們認為中國債券殖利率仍有龐大的下降空間。

配置一籃子新興市場政府公債

除了中國以外，許多國家的政府公債同樣有助於抵禦股市風險並具備上漲的空間，例如波蘭、捷克、以色列、新加坡、南韓、秘魯、與智利等高評等新興國家，同樣具備類似中國政府公債的特性－當然避險效果與風險水準各不相同。事實上，比起單一國家的政府公債，投資一籃子政府公債或許更能締造一致的避險效果。回顧過去，包括中國在內等10個高評等新興國家公債的一籃子投資部位，報酬特性向來與美國國庫券十分接近，同時對於全球股市發揮的避險效果同樣不遑多讓（下圖）。藉由分散配置不同國家，投資人亦可分散各國的非系統性風險，一籃子新興市場公債投資部位貼近美國國庫券的報酬特性，而不會受到單一國家的影響。

事實上，早從10多年前開始，隨著新興國家建立獨立且值得信賴的央行、保險公司與退休基金累積大量的機構投資人資金、以及政府大幅減少外幣計價負債，新興國家的金融體系日趨健全，因此配置一籃子高評等新興市場債券可為整個投資組合增添穩定的效果。

當然，倘若投資新興市場政府公債的目的只是著眼於公債與股票之間的負相關性，此時務必要對債券的計價貨幣採取避險，因為匯率波動性常遠遠高於債券本身的殖利率。儘管貨幣避險的成本可能會降低債券的收益，但卻有助於保護債券本身的投資價值。此外，貨幣避險造成的收益損失程度可能比你想像得要低很多。對於以美元作為基礎貨幣的投資人而言，外匯避險合約常可提供具吸引力的隱含溢酬，因此債券收益率有機會比美國國庫券來得更高。

面對後疫情時代未知的投資環境，投資人必須更謹慎地建構投資組合，並思考是否有其他替代的方式，建構更有效率、報酬來源更多元的投資組合。

關於各類資產之詳細投資觀點，請參閱PIMCO資產配置展望：「以韌性抵禦不確定性」。

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進一步瞭解核心型債券對於建構均衡投資組合的重要性，請參閱「新低利時代，債券扮演的關鍵角色」一文。

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Pramol Dhawan是PIMCO新興市場投資組合管理團隊主管。Ran Duan是PIMCO新興市場分析團隊主管。