限而不斷：關於中國限電的五件事

家戶限電、街道燈火管制、工廠停工– 自8月中旬以來，中國陷入了數十年來最嚴重的電力短缺，導致許多省份開始拉閘限電。

從製造業中心廣東、浙江和江蘇到東北的老工業省遼寧、吉林和黑龍江，限電已經擾亂了中國的許多家庭和產業。作為世界上最大的能源消耗國，中國工廠的產出成長已回落至2020年初的水平，而當時是因為實施了嚴格的新冠肺炎管控措施。

自10月以來，中國政府為解決煤炭短缺問題實施政策干預，成功緩解電力緊缺局面，但國家電網警告：冬季仍將是一個挑戰，局部短缺仍有可能發生。

中國不僅能源安全受到威脅，經濟增長也受到近期房地產危機和政府監管打擊的挑戰。 2021年第三季度，國內生產總值(GDP)較去年成長4.9%，增速為一年來最低，未達市場預期。成長率低於第二季的7.9%和第一季的18.3%，顯示中國的經濟復甦正在趨緩。

如果情況更不利，我們預測電力緊缺可能會將中國第四季成長率從目前的基線水平拉低約0.6個百分點，降至3.4%。但我們認為實際影響可能不會那麼嚴重。

以下是關於中國能源危機的五個要點：

1. 「運動式」減碳降能是主要原因

拉閘限電的同時，中國政府加大對地方政府施壓，要求其減少碳排放，向2060年前實現碳中和的目標看齊。新冠肺炎疫情后，出口帶動工業繁榮，導致電力需求劇增，能源強度（單位GDP能耗）在2021年上半年僅下降2%^Footnote[1]，未達到政府3%的目標，由此觸發本次新一輪的拉閘限電。

自2016年以來，中國一直在嚴控煤炭新增產能，同時也在提高現有礦山的生產安全和環保標準。煤炭供需基本平衡，據我們估算，過去五年煤炭需求每年增長約5%。但自2020年以來，供應（包括自產和進口）一直難以跟上強勁的工業復甦步伐。

中國實行長期脫碳計劃，加上環境壓力導致全球煤炭新增產能的資本支出減少，這削弱了中國和其他國家應對意外需求激增的應急生產能力。

煤炭價格因此飆升。中國政府實行固定電價，大多數火力發電廠在當前煤炭價格水平下處於虧損狀態，因此缺乏增加供應的動力。

拉閘限電在短期內可能繼續制約生產和供應，但如果需求疲軟，則不會造成過多的額外損害，而且房地產發展放緩和嚴厲的防疫措施已削弱了需求量。

此外，中國似乎還有放寬能源限制的空間。中國政府已推出緩解措施，尤其是針對能源密集型行業，例如微調脫碳政策、提高煤炭產量、加快新礦開發、允許進口更多外國燃料以及提高電價靈活性。鑑於這些措施，我們預計2022年第一季度末電力緊缺的局面即可能有所緩解。

我們認為，工業產值增長在2021年第四季可能進一步放緩。在通膨方面，由於經濟放緩導致需求疲軟，中國消費價格指數(CPI)受到的影響可能有限，但生產價格指數(PPI)可能居高不下。 10月份PPI較去年上漲13.5%，高於9月份的10.7%，是自1995年以來的最快增速^Footnote[2]。

我們預計，隨著房地產和出口放緩，GDP成長率在2022年將減至約5%，因此能源控制將不再是約束因素。此外，我們亦預計投資和出口將放緩，而能源密集度較低的服務業則會繼續復甦，這可能有助於恢復能源供需平衡。

如果持續拉閘限電，可能會遏制中國強勁的出口勢頭，並進一步加劇當前的供應鏈中斷問題。即使中國出口商不漲價，供應短缺預計也會導致目的地市場的零售價格上漲和通膨加劇。

我們對亞洲原物料持整體樂觀態度，因為我們對該產業未來六個月的財務表現相當有信心，特別是那些既有望因原物料價格上漲受益，又已擁有強勁個別基礎信用結構(SACP)的公司。在主要商品中，我們看好鋼鐵、鋁、石油和天然氣。由於粗鋼產量大幅下降，我們對鐵礦石和煉焦煤持謹慎態度。

隨著中國經濟局勢日益不明朗，而且有可能會波及全球，投資人可能傾向謹慎篩選再投資。對主動型投資人而言，現在是尤為關鍵的時刻，因為政府政策和非系統性風險進一步拉大了贏家與輸家之間的差距。

有關我們對未來五年亞洲及全球其他經濟體的展望，請參閱我們最新的長期展望報告《轉型時代》。

^[1] 資料來源：中華人民共和國國務院新聞辦公室。
^[2] 資料來源：國家統計局。