美國華府今年夏季的財政行程緊湊,在預算和基礎設施立法方面雖取得進展,但可能很快被美國法定債務上限的另一場攤牌打回原形,我們認為這一次的攤牌,對於投資人而言,預示著未來幾個月將面臨市場波動。

最近,美國參議院在8月休會前,通過一項5,500億美元的跨黨派基礎建設投資法案,和一項3.5兆美元的無約束力預算案。眾議院隨後通過該預算案,並計畫在9月底前就跨黨派基礎建設投資法案進行投票。

該預算案的通過,形同在預算協調程序跨出第一步,預計可讓參議院在稍後跳過議事阻撓,審議「軟基建」法案時只需50票即可通過(而非平常的60票),為過去幾個月的協商攻防劃下句點。

此項由民主黨主導的法案將大幅低於3.5兆美元的原訂預算,支出規模在未來10年將削減至約2兆美元,並透過增稅為此買單,預計增稅規模亦小於原訂提案。

然而,我們認為民主黨非成功不可,尤其是考慮到最近美國從阿富汗撤軍的影響。我們預計這兩項財政法案最終將在年底前通過,儘管長期對經濟成長有正面影響,但對2022年國內生產毛額(GDP)的影響相對較小。

即便如此,市場已經開始關注另一個即將到來的財政拐點:美國債務上限,即美國可通過發行債務來支付先前和未來支出的上限。

債務上限經過2019年8月至2021年7月3日的暫停期後,需要在10月或11月進行上調,因為美國財政部屆時可能已用盡為政府活動提供資金的「非常規措施」。儘管一般認為國會將會提高債務上限(不這樣做幾乎是無法想像,對民主黨亦有負面的政治影響),但其相關策略並不明朗,因此可能會擾亂金融市場,增加政策失誤的機會。

大同小異?

理論上,控制國會的民主黨有兩種方法來解決債務上限問題。他們可選擇在民主黨軟基建法案中直接增加上限(僅需50票),或者決議讓債務上限暫停一段時間(需要60票)。

兩者看似大同小異,但許多溫和派民主黨議員認為其中的區別非常重要,因為他們寧可暫停債務上限,而不願提高債務上限(可能是數兆美元)而受到抨擊。有鑑於此,民主黨似乎正準備尋求進行暫停表決,此舉將需要至少10名共和黨議員的投票才能在參議院通過。

但複雜的是,50名參議院共和黨議員中已有46人表示,他們不會投票支持任何形式的債務上限增加,使得債務上限攤牌的可能性增加,並可能造成民主黨議員的非受迫性失誤。

繁忙的九月?

現階段而言,我們認為最可行的發展方向是,民主黨人會試圖將債務上限暫停附加到財政年度(截止於9月30日)支出法案中(須通過該法案才能避免政府部門關閉),認為共和黨議員不敢投下反對票。根據事態的發展,國會可能在最終達成上限協議之前關閉政府部門,類似於2013年10月發生的情況。和當時一樣,關閉政府部門可能造成金融市場的波動,並可能影響美國聯準會縮減資產購買的時機。

市場:豁然開朗?

市場目前似乎樂觀認為,債務上限議題在今年秋季將可避免發生重大利空結果。但從前幾次的事件教訓可知,不能依賴市場作為早期預警指標。

在歐巴馬(Barack Obam)總統任期內,有三次債務上限攤牌,幾乎使得美國財政部無法兌現承諾。在這三次事件中,美國公債市場成為壓力焦點之一,主因在於公債市場的規模龐大,且易於滿足美國政府融資需求。在每種情況下,公債收益率均直到所謂的X日大約前一周才攀升(反映違約可能性增加)。X日係指,為避免違反規定的債務限額,財政部將在債務上限之下用盡融資能力、並開始優先支付到期款項的最後一天。

聯準會貸款恐改變事態發展

具有約束力的債務上限,對市場有著複雜影響。隨著債務上限逼近,財政部將不得不減少現金餘額,進而會減少發債。供應下降,可能導致債券殖利率下滑,而隨著市場避險氣氛蔓延,投資人紛紛轉向屬於避風港資產的公債,亦可能進一步壓低殖利率。

不過,我們認為此次聯準會的逆回購工具,為債券殖利率帶來關鍵下限,對公債投資人是另一個具有吸引力的選擇。聯準會正在透過逆回購工具實施貨幣政策,為貨幣市場基金提供一個投資超額現金的安全途徑。雖然此舉有利公債市場,但對財政部可能未必是好事。在債務上限長期僵持的情況下,整體投資人可能會將曝險部位轉移給聯準會,進而加深風險。

無論如何,逆回購工具的使用量很可能會繼續增加,超過目前約1兆美元的規模。

總結

隨著美國政府法定債務上限日期越來越近,財政部能否對臨近X日到期的債券進行展期,又是否有能力在X日前後支付票息,均令人質疑,進而導致超過4.7兆美元的未償公債出現波動。這些公債的票息支付將於10月底和11月中旬到期,財政部在11月中旬將積欠公債持有人的票息約400億美元。

儘管前幾次總是能在最後一刻化險為夷,但投資人不應該認為,即使國會這次未能解決債務上限問題,同樣不會對市場產生重大影響。正如2019年9月和2020年3月的情況一樣,融資市場流動性對市場運作至關重要,而屬於安全資產的美國公債正是融資市場的基石。

有鑑於此,儘管目前市況穩定、投資人耐心以對,但我們認為不宜誤解為風險緩和。相反地,在2021年底到來之際,投資人應該密切關注市場波動。

欲了解更多有關美國公共政策的見解,請參閱《美國兩黨達成協議:啟動基礎建設支出,增稅可能稍晚發生》。

Libby Cantrill,太平洋投資管理公司公共政策負責人;Jerome Schneider,太平洋投資管理公司董事總經理,主要負責短期投資組合管理;Jerry Woytash,短期交易投資組合經理人。

作者

Libby Cantrill

公共政策執行辦公室主管

Jerome M. Schneider

短期投資組合管理團隊主管

Jerry Woytash

投資組合經理人,短期交易

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